Docelowo realna stopa proc. pozostanie dodatnia, istotne ryzyka fiskalne – Dybuła, BNP Paribas BP (wywiad)

"Perspektywy dla polityki fiskalnej są niepokojące. I niekoniecznie mam tu na myśli moment, w którym jesteśmy, czyli procedurę nadmiernego deficytu, czy też fakt, że musimy więcej wydawać na obronność. W moim przekonaniu coraz większym problemem staje się swego rodzaju fiskalny populizm, który dociera w zasadzie z każdej strony sceny politycznej i który zagraża stabilności finansów publicznych w perspektywie najbliższych lat. Zapowiedzi osłabiania strony przychodowej budżetu poprzez potencjalne obniżki podatków są kompletnie nieodpowiedzialne, biorąc po uwagę jak duże zadania po stronie wydatków budżetowych przed nami stoją" - powiedział PAP Biznes Dybuła.

"Wyższa premia fiskalna, wynikająca z tego, że deficyt jest i pozostanie duży – bo Polska szybko nie osiągnie celu konwergencji – jest w moim przekonaniu jednym z czynników, który powoduje, że realna stopa procentowa powinna wynosić ok. 1 proc., a nie mniej. Ryzyko fiskalne, które rośnie - i biorąc pod uwagę cykl polityczny, zapewne zostanie z nami w następnych latach - powoduje, że realna stopa nie może być zbliżona do zera czy jeszcze niższa, jak to miało miejsce przed pandemią" - dodał.

Ekonomista wskazuje, że choć zwiększone wydatki na obronność nie powodują presji inflacyjnej, to potencjalne cięcia podatków i utrzymanie cywilnych wydatków publicznych na wysokim poziomie stanowią ryzyko dla kształtowania się cen w gospodarce.

"Trzeba jednak podkreślić, że znaczna część wydatków, które powodują wzrost deficytu, nie podbija inflacji popytowej, która jest najistotniejsza dla polityki pieniężnej. Jeżeli kupujemy uzbrojenie za granicą, to taki wydatek nie zwiększy presji inflacyjnej w kraju. Oczywiście, jeśli takie zakupy byłyby bardzo duże, przy jednoczesnej słabości eksportu, mogłoby to spowodować problemy na rachunku bieżącym. Wówczas zwiększyłoby się ryzyko osłabienia złotego, co już zdecydowanie byłoby czynnikiem proinflacyjnym" - powiedział ekonomista.

"Pomimo iż obecnie wydatki na obronność nie powodują presji inflacyjnej, pomysły obniżenia podatków i utrzymanie cywilnych wydatków publicznych na wysokim poziomie mogą zarówno zwiększyć deficyt budżetu, jak i ceny w gospodarce. Ryzyko to powoduje, że docelowo realna stopa procentowa pozostanie dodatnia. Mogłaby ona być niższa, ale to wymagałoby w moim przekonaniu bardziej restrykcyjnej polityki fiskalnej" - dodał.

W 2026 STOPA PROC. SPADNIE WYRAŹNIE PONIŻEJ 4 PROC.

W ocenie głównego ekonomisty BNP Paribas BP, choć cięcie stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej w lipcu zaskoczyło rynek, to nie zmienia ono znacząco perspektyw dla polityki pieniężnej w kolejnych kwartałach.

"Lipcowe obniżenie stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej nie zmienia znacząco obrazu i perspektyw luzowania polityki pieniężnej w Polsce – proces ten został po prostu nieco przyspieszony. Prawdopodobnie stopa referencyjna w przyszłym roku spadnie wyraźnie poniżej 4 proc. Od dłuższego czasu utrzymujemy jej prognozę na poziomie 3,5 proc. od połowy 2026 roku, bazując m.in. na założeniu, że realna stopa procentowa w okolicach 1 proc. to obecnie odpowiedni poziom" - powiedział PAP Biznes Dybuła.

"Choć obniżka w lipcu mogła zaskoczyć rynek, dla nas nie była ona niespodzianką ze względu na spadek presji cenowej oraz fakt, że w sierpniu RPP nie będzie decydować o stopach procentowych. Kolejne miesiące przyniosą dalsze obniżki - spodziewam się, że - o ile nie wydarzy się nic zaskakującego - następne cięcie stóp nastąpi we wrześniu. Na taki scenariusz wskazuje zresztą większość wypowiedzi członków Rady" - dodał.

Dybuła prognozuje, że na koniec 2025 r. stopa referencyjna spadnie do ok. 4,00-4,50 proc.

"Kolejny ruch RPP może wykonać w październiku lub listopadzie, a jeżeli perspektywy dla inflacji będą dobre, to być może również w grudniu, choć zazwyczaj jest to miesiąc bez jakichkolwiek decyzji. Z miesiąca na miesiąc prawdopodobieństwo łagodzenia polityki monetarnej może się jednak różnić, bo dużo będzie zależało od napływających danych" - powiedział ekonomista.

"Sądzę więc, że na koniec roku stopa referencyjna znajdzie się w przedziale 4,00-4,50 proc. W pierwszej połowie 2026 roku Rada będzie kontynuować obniżki, aż do 3,50 proc. – oczywiście przy założeniu, że nie pojawiają się żadne zaskakujące zjawiska" - dodał.

Zdaniem ekonomisty, w najbliższych miesiącach inflacja CPI powinna oscylować wokół celu Narodowego Banku Polskiego.

"Inflacja od lipca br. powinna już oscylować wokół celu NBP, tj. 2,5 proc. +/- 1 pkt. proc. Choć wciąż jest sporo niepewności dotyczących np. kształtowania się cen żywności czy surowców energetycznych, zwłaszcza ropy naftowej, to dynamika CPI powinna być znacząco niższa niż ostatnio, choćby ze względu na efekt bazy" - powiedział PAP Biznes Dybuła.

"Jeśli chodzi o przyszły rok to fundamentalnie nie widzimy czynników, które mogłyby istotnie wpłynąć na presję inflacyjną – w jedną czy drugą stronę, choć oczywiście globalne czynniki podażowe mogą stanowić ryzyko. Ogólnie zakładamy, że inflacja w przyszłym roku będzie oscylować wokół celu NBP" - dodał.

POLSKA GOSPODARKA ROŚNIE W SOLIDNYM TEMPIE

W bazowym scenariuszu BNP Paribas BP zakłada, że PKB Polski urośnie o 3,5 proc. w 2025 r.

"Okres od pandemii COVID-19 nauczył nas, ekonomistów-prognostów, pokory jeśli chodzi o punktowe szacunki jakichkolwiek zmiennych makroekonomicznych, w tym wzrostu gospodarczego. Założenia dotyczące trajektorii wszystkich składników PKB są obarczone coraz większą niepewnością. Niemniej od dłuższego czasu zakładamy, że polska gospodarka może urosnąć w tym roku o 3,5 proc. i nadal uważamy, że jest to dosyć realistyczna prognoza" - powiedział PAP Biznes główny ekonomista banku.

Wskazał jednak, że ostateczny wynik będzie zależeć m. in. od sytuacji globalnej i popytu zagranicznego.

"Jeżeli jednak inwestycje realizowane ze środków unijnych, w tym z KPO, przyspieszą, a sytuacja globalna się uspokoi i perspektywy popytu zagranicznego staną się lepsze, to oczywiście wzrost PKB może okazać się być bliższy 4 proc. Trudno jednak budować scenariusz na najbardziej optymistycznym scenariuszu" - wskazał Dybuła.

"Stąd też zakładamy wzrost na poziomie 3,5 proc. zarówno w tym, jak i w przyszłym roku. Jeżeli jednak otoczenie zewnętrzne będzie sprzyjało szybszemu wzrostowi, to czwórka może pojawić się w całorocznych danych, a jeżeli otoczenie zewnętrzne okaże się mniej sprzyjające – to będziemy bliżej trójki" - dodał.

Ekonomista zaznaczył, że potencjalnie największym ryzykiem dla wzrostu PKB w Polsce jest sytuacja globalna, przede wszystkim polityka handlowa Stanów Zjednoczonych.

"Nawet jeżeli zostaną zawarte kolejne porozumienia, to nie można mieć pewności, że temat wyższych ceł nie wróci w niedalekiej przyszłości. Chaos komunikacyjny wokół działań i planów administracji prezydenta Trump jest na tyle duży, że trudno przewidzieć jak ostatecznie polityka handlowa USA będzie wyglądać" - powiedział Dybuła.

"Trudno też zakładać, że sytuacja geopolityczna stanie się mniej skomplikowana. Czerwcowy konflikt między Izraelem a Iranem, jego niespodziewany początek i jeszcze bardziej niespodziewany koniec, jasno pokazuje, jak bardzo zmienna może być geopolityka" - dodał.

Z kolei wśród czynników mogących wesprzeć wzrost polskiego PKB Dybuła wskazał na znaczny pakiet fiskalny w Niemczech.

"Czynnikiem, który może działać z korzyścią dla wzrostu gospodarczego w Polsce, jest uruchomienie dużego pakietu fiskalnego w Niemczech. Pozytywny efekt dla polskiej gospodarki jest zdecydowanie większy niż ewentualne, bezpośrednie ryzyka związane z cłami na import produktów europejskich, nałożonych przez USA" - powiedział ekonomista.

"Polska może bardzo mocno zyskać na niemieckim impulsie fiskalnym, biorąc pod uwagę jak znaczące jest tempo wymiany handlowej z Niemcami, w tym w polski eksport materiałów i surowców niezbędnych do realizacji inwestycji infrastrukturalnych. Pytanie, czy efekt ten zobaczymy już w drugiej połowie tego roku, czy raczej w roku przyszłym" - dodał.

Z krajowych czynników ryzykiem dla wzrostu gospodarczego jest realizacja inwestycji ze środków z Krajowego Planu Odbudowy.

"Jeśli chodzi o krajową gospodarkę istotne znaczenie mają oczywiście inwestycje w ramach KPO. Są one czynnikiem ryzyka zarówno in minus, jak i in plus. Nawet jednomiesięczne opóźnienie inwestycji może spowodować, że wypadną one z danego kwartału, osłabiając tempo wzrostu, ale za to wzmocnią kolejny kwartał. Takie przesunięcia mogą mieć kluczowe znaczenie dla średniorocznych dynamik PKB, jeśli wystąpią na przełomie roku" - powiedział PAP Biznes Dybuła.

"Również z tego, nieco prozaicznego powodu, trudno w prognozach przywiązywać się do konkretnych 'cyferek'. Dlatego wolimy podkreślać, że gospodarka Polski rośnie w solidnym tempie, bez względu na to, jaki będzie ostateczny wymierny wynik" - dodał.

Patrycja Sikora (PAP Biznes)

pat/ gor/