GPW musi poprawić płynność, warto korzystać z wyższych zwrotów na długu - PKO TFI (opinia)

"Mamy w ostatnim czasie absolutną dominację wąskiej części amerykańskiego rynku akcji, jeśli chodzi o przyrost wyników spółek. Ta hossa jest coraz węższa, skupiona na spółkach związanych ze sztuczną inteligencją. Jeśli do słabości gospodarki dodamy procesy psucia się jakości branż wynikających ze zmian technologicznych, to hossa jest skupiona na kilku spółkach. Druga rzecz, która rzuca się w oczy w ostatnim okresie, to geopolityka. Widzimy, że wydarzenia geopolityczne na Bliskim Wschodzie czy przy wyborach do Parlamentu Europejskiego mają istotne znaczenie z punktu widzenia elekcji na rynkach i krótkoterminowego zachowania rynków finansowych" - powiedział Rafał Matulewicz.

W jego ocenie branża TFI jest w fantastycznym momencie, gdy można zarobić na funduszach obligacji krótkoterminowych więcej niż wynosi inflacja.

"Bardzo rzadko pojawia się taka możliwość, by na produkcie o niskim profilu ryzyka, jakim jest fundusz obligacji krótkoterminowych, móc uzyskać stopę wzrostu wyższą niż na depozytach bankowych. To rzadki moment w historii. Cieszmy się tę chwilą, chociaż wiemy, że ta stopa proc. jest problemem dla drugiej strony, tej, która wypuszcza obligacje" - powiedział Matulewicz.

"Pytanie, czy obsługa odsetek i koszt spłaty kredytów i obligacji nie dochodzą do momentu, w którym mają realnie negatywny wpływ na kondycję makroekonomiczną i przedsiębiorstwa" - dodał.

Na koniec tego roku Polska wraz z innymi krajami Europy Środkowo-Wschodniej znajdować się będzie prawdopodobnie w gronie państw, które mają najmocniej przestrzeloną inflację versus cel inflacyjny. Nasz region utrzymuje się w dwudekadowym boomie gospodarczym o silnych charakterystykach reflacji.

Matulewicz wskazuje, że poziomy infacyjne w Europie Środkowo-Wschodniej jeszcze nawet przed Covidem bywały wyższe niż poziomy stóp proc. w reszcie świata, a po Covidzie ten efekt wydaje się jeszcze bardziej widoczny.

"Jeśli na koniec roku dojdziemy z inflacją do poziomu 5-6 proc., to będzie to około 250—300 punktów bazowych powyżej celu, a to będzie rekord globalny" - powiedział.

"Wydaje się, że wysokie stopy proc. powinny przyciągać kapitał portfelowy, natomiast mamy drugi wielki fenomen, tzw. wzrost kreacji pieniądza, a jednocześnie brak realnego popytu na kredyt z realnej gospodarki. Powoduje to, że wskaźniki kredytów do depozytów są w Polsce na poziomie około 60 proc., co oznacza, że banki mają dużą nadpłynność" - dodał.

Rafał Matulewicz zwraca uwagę, że jeśli spojrzymy na początkowy odcinek krzywej dochodowości obligacji, to ona jest dosyć droga versus stopy proc.

"Inwestor zagraniczny, jeśli chce ulokować pieniądze w Polsce, to obligacje krótkoterminowe są już dosyć drogie, a gdyby chciał wejść w akcje, to poza kilkoma największymi spółkami większość nie spełnia jakiegokolwiek profilu płynnościowego, który umożliwiłby mu zainwestowanie. Jeżeli ktoś nawet ma pozytywne nastawienie do Polski, to wyraża to poprzez walutę, a gdy dochodzimy do poziomu poniżej 4,30 zł za euro to już włączają się pytania o konkurencyjność naszej gospodarki" - powiedział.

"Mamy coraz więcej zawodów o dużej produktywności, ale przy tym kursie walut wiele branż jest zagrożonych. Wymaga to ogromnej selekcji sektorowej. Podobnie jak w USA w przypadku rynku akcji wymagana jest selekcja związana z jakością danej branży i możliwością płynnościowego zainwestowania w nie" - dodał.

W opinii wiceprezesa PKO TFI, pozytywną informacją jest, że spółki związane ze sztuczną inteligencją, zwłaszcza Nvidia, fenomenalnie dowożą wyniki, po prostu je dublując.

"Ryzykiem jest sama techniczna formacja tych wzrostów. Dynamiki są bardzo mocne, a to oznacza, że w każdej chwili korekta może się pojawić, a korekty takich dynamik bywają brutalne" - powiedział.

W przypadku akcji europejskich znaczenie mają wybory, np festiwal wyborów francuskich.

"Zachowanie się indeksów po wyborach do Parlamentu Europejskiego pokazało, że inwestorzy globalni obawiają się, co to może znaczyć dla Europy, gdyby się okazało, że mamy podważenie ładu w Europie, który był podstawą zbudowania strefy euro" - powiedział.

"Akcje polskie wiążemy z akcjami europejskimi, bo wizja Unii Europejskiej, która się będzie wykuwała, będzie miała ogromne znaczenie dla Polski. Szansą jest też uruchomienie środków z KPO, one są dużą szansą dla pewnych sektorów" - dodał.

W ocenie Rafała Matulewicza jest bardzo dużo trendów wspierających rynek surowców.

"To naturalne zabezpieczenie na niepewność widoku inflacyjnego na lata. Nie wiemy jeszcze, czy ta wojna została ostatecznie wygrana, zobaczymy, jak są prowadzone procesy fiskalne, czy inflacja zaczyna uporczywie usadawiać się powyżej celu, co by oznaczało, że jest już cienka linia, żeby ta inflacja się wyrwała spod kontroli" - powiedział.

"Konsekwencją jest dedolaryzacja. Banki centralne rynków wschodzących próbują dywersyfikować swoje aktywa i ten trend zapewne przyspieszy. Transformacja energetyczna to silne zapotrzebowanie na metale. Mamy wiele trendów, ale w rzeczywistości w 80-90 proc. na ceny surowców wpływają po prostu ogromne zakupy chińskie. Tylko jeden miesiąc potencjalnego wstrzymania takich zakupów pokazuje od razu zachowania korekcyjne" - dodał.

Matulewicz tłumaczy, że banki centralne się mylą, gdyż sytuacja ekonomiczna jest nieprzewidywalna.

"Po Covidzie nastąpił nowy układ ekonomiczny, w którym mieliśmy wysokie zaangażowanie fiskalne i wyraźny wzrost podaży pieniądza i niewidziane od dawna poziomy inflacji. To zmieniło dynamikę procesów ekonomicznych, która przyjęła bardziej formułę kwartalną, półroczną, a nie wieloletnią. Ta nowa perspektywa wpływa na komunikację banków centralnych, ograniczając możliwość przewidywania w dłuższym horyzoncie" - powiedział.

Źródła inflacji w ostatnim czasie były nieco inne w poszczególnych regionach na świecie. Jak podał wiceprezes PKO TFI, w Europie były efektem szoku energetycznego i efektu bazy cen surowców.

"Z samego efektu bazowego wystrzały inflacyjne, a potem zejścia, były bardzo dynamiczne, ale jednocześnie dające podstawy bankowi centralnemu w otoczeniu słabej koniunktury gospodarczej do działań. W USA proces inflacyjny miał więcej czynników wewnętrznych, więc walka z nią jest wydłużona i utrudniona" - powiedział.

Rafał Matulewicz ocena, że patrząc w perspektywie najbliższych 6-12 miesięcy można zaryzykować stwierdzenie, że USA będą w drugiej połowie tego roku lub na początku 2025 roku bardziej spowalniać w stosunku do reszty świata.

"USA mają poważne problemy gospodarcze dzisiaj. Jeśli pod koniec roku w Stanach Zjednoczonych mielibyśmy kwartały wzrostu gospodarczego poniżej 1 proc., to jest jednak wyraźnie niżej niż w poprzednich kwartałach. Trzeba też monitorować komunikację Fed wokół wyborów prezydenckich, gdyż może się okazać, że nie będą one pomagały Fedowi przy agresywniejszych decyzjach" - powiedział.

"Gdyby z kolei wyniki nie były aż tak niepewne, to może się okazać, że bliżej trzeciego-czwartego kwartału będziemy widzieli, że Fed jest gotowy do obniżek stóp proc. bardziej dynamicznych niż teraz zakładamy" - dodał.

Wiceprezes PKO TFI zwraca też uwagę, że stopy proc. są wysokie, a z powodu efektu bazy będziemy mieli globalny garb inflacyjny.

"Być może trzeba zacząć dyskusję, co znaczy „higher for longer”, czyli że stopy są z nami wyżej na dłużej. Jeśli tak, to ogromne znaczenie ma selekcja. Jest wiele sektorów, dla których drugi, trzeci rok wysokich stóp proc. jest już bardzo trudny do udźwignięcia. I odwrotnie – jak długo koszty obsługi długu przez rządy są jeszcze poniżej poziomów alarmowych, to obrona ekonomii poprzez pakiety fiskalne pozwala gospodarce zachowywać się jako całości dobrze, ale selektywnie problemy zaczynają się pojawiać, bo jest to trzeci rok szoku stopy proc., gdzie część przedsiębiorstw musi pożyczać pieniądze kosztem 5-8 proc., a to oznacza, że stopa zwrotu z inwestycji na ich aktywach musi być dwucyfrowa, żeby to miało jakikolwiek sens ekonomiczny" - powiedział.

"Potwierdzają się pewne trendy makroekonomiczne związane z tym, że rynek pracy jednak słabnie. Bardzo fragmentarycznie, bo taka jest współczesna ekonomia, ale pewne symptomy się pojawiają. Mieliśmy brak elastyczności po stronie inflacji, który powstrzymywał banki centralne przed cięciem stóp proc. Jednak powolnie rozpoczęliśmy cykl obniżek stóp rozłożony na wiele kwartałów, gdyż rynek pracy zaczyna wykazywać objawy słabnięcia" - dodał.

Zdaniem Rafała Matulewicza, uwaga rynków w tym roku będzie się też koncentrować na wynikach wyborów prezydenckich w Stanach Zjednoczonych.

"Należy spojrzeć na rozkład prawdopodobieństwa tych wyników wyborów i on jest cały czas nieklarowny. Jesteśmy blisko wyniku remisowego, w tle mamy jeszcze kombinację wraz z wyborami do Senatu i Izby Reprezentantów. Dużo będzie zależało od tego, czy mamy do czynienia z mieszanym układem czy z dominacją jednej strony w ramach prezydenta i obu izb. Obecnie 40-45 proc. prawdopodobieństwa przypisuje się temu, że Republikanie wygrają, ale to wciąż bardzo daleko od tego, żeby powiedzieć, że jest to scenariusz bazowy i trudno ocenić jego wpływ na rynki" - powiedział.

W ocenie wiceprezesa PKO TFI jest kilka spraw, które łączą obie kandydatury na prezydenta USA. Recesja, która miała nadejść, nie nadchodzi, ale jest wiele czynników za tym stojących: firmy wydłużyły terminy zapadalności długu (zapadalność obligacji amerykańskich korporacji to średnio 2030 rok), dużą część szoku wzięły na siebie banki centralne wraz z zakupami obligacji skarbowych, a trzecim wątkiem są polityki fiskalne.

"Polityki fiskalne powodują, że to, co kiedyś byłoby już recesją, dzisiaj w dużej mierze jeszcze nią nie jest, gdyż deficyty fiskalne w niektórych krajach OECD stanowi ogromny bufor. Obie kandydatury widzą, że żadnego zacieśniania fiskalnego w planach nie ma. W pierwszym półroczu mieliśmy nałożenie ceł na samochody elektryczne z Chin, to symbol, że zbliżamy się do jastrzębiej retoryki na scenie politycznej w USA" - powiedział.

"Na potencjalne wojny celne są podatne zwłaszcza amerykańskie firmy technologiczne, które czerpią ponad 50 proc. przychodów z rynków zagranicznych, a mniej firmy konsumenckie, które 80 proc. przychodów mają z rynku lokalnego" - dodał.

---

Rafał Matulewicz, wiceprezes PKO TFI, wziął udział w 35 edycji debaty "Strategie rynkowe TFI", organizowanej przez PAP Biznes. Prezententowane opinie pochodzą właśnie z tej debaty. (PAP Biznes)

pr/